随着管理者继续设法取悦于渴望分红的投资者，在分红超过公司承受能力时，其价值也将荡然无存。

和许多职业投资人一样，我喜欢分红型公司。分红带来有形和无形收益——在过去100年里，股票总回报的一半都来自分红。

在当今世界，业绩往往是首席财务官想象力的创造性成果，分红则源于现金流，因而是公司确实盈利的证据。

最后，大量分红的公司在业务管理上必须要有远超旁人的纪律性，因为高额分红会产生又一项现金成本，这样管理层在扩张性收购中可烧的现金就变少了。

但在过去10年中，人为制造的低利率让分红变成了一种“邪教”——如果你持股的公司分红，那你就是“认真的”投资者；如果你的投资策略核心不是分红，那你就是“异教徒”，而且需要带着歉意解释你为何不在分红的圣殿中祈祷。

我完全理解为什么会出现这样的“邪教”，以前投资者通过债券来获得持续收入，现在则不得不依赖分红型公司。

问题在于这种“邪教”对上市公司领导者产生了错误的激励。如果投资者想要红利，那他们就会得到红利。最近几年，公司开始在这方面耍花招，他们会挤出红利来，甚至被迫借钱来分红。

分红“邪教”的危害

以埃克森美孚为例。这是一家非常成熟的公司，其石油产量在过去十个季度中出现了九次滑坡。面对同样下滑的油价，该公司毫无办法。尽管有如此多的不利因素，但埃克森美孚表现的很勇敢，每年都提高分红水平。在过去四年中，它有两年不得不借钱分红，请不要担心。

我很同情埃克森美孚的管理层，他们觉得自己必须这样做，因为不断上升的红利让他们进入了“分红贵族”独家俱乐部，这里的成员都是在过去25年中一直提高分红水平的公司。他们经营着一家成熟但已风光不再的公司，业绩飘忽不定，十年来一直未能提高利润。而且基于其增长前景，埃克森美孚的市盈率不应达到目前的15倍。能有这么高的估值只是因为它是分红大户。

人们会觉得已经连续上升25年的红利还会再增长25年（或者至少能保持不变）。另一个分红大户通用电气在提高分红的道路上一直走到了尽头，这才把红利削减了一半，然后又降到了1美分。

在一个半理性的正常世界，分红应该是生意兴隆的副产品，应该是管理层理性分配资金的一部分。但低利率把分红型公司变成了类似于债券的产品，而且现在他们必须制造出红利来，代价则往往是他们的未来。

让我们再看看AT&T。目前这家公司背负着1800亿美元债务，它旗下的DirecTV业务正在滑坡，最重要的后付费无线用户也在被竞争对手夺走。把每年用于分红的130亿美元资金投向别处——用来还债，降低自身风险并延长自己的“生命跑道”应该是非常合理的选择。然而，仅仅是降低或削减红利的想法就会让投资者立即“造反”。所以就像通用电气那样，AT&T从未下调过分红水平，直到外部环境迫使它这样做。

在把分红型股票视为债券替代品的问题上，投资者应当非常小心，因为有一个很充分的理由。债券是有法律约束力的合同，发行债券的公司保证还本付息。如果未能支付利息并且/或者在到期时偿还本金，投资者就可以让这家公司破产。就是这么简单。

如果把某只股票视为债券的替代品，那你就会在脑海中假设自己买进这只股票的价格就是你跟它分手（也就是将其卖出）时的价格。这样，你的注意力就会转向持股期间你注定要享受的那个闪闪发光的东西，也就是红利。你会逐渐忽略这个分红大户的股价可能会下跌的问题，而且在你和其他分红大户爱好者争相抛售这只股票的时候，其价格会变得低得多。

过去10年中，不光是美国，全世界的利率都在下降，对此大家不必担心。2008年以来，高分红股的表现一直好于标普500指数。

然而，大多数高分红个股的升值动力都只有一个，那就是市盈率的增长，它无法重复，而且很容易反转。如果你断定利率会下降，而且会比现在低得多，那你就不用再看这篇文章了。找几只高分红股，买下来，然后就可以不管了。因为它们会一直表现的像超长期债券那样，而且还会带来每年都提高几美分的红利。

如果利率上升，高分红股票的价格就可能和长期债券一样。它们的市盈率就会朝着相反的方向发展，此前十年的增长将被一扫而光。

分析管理，而不是分红

投资者应该怎么办呢？不要把红利当成耀眼而又吸引人的东西，它只是一个多变量分析等式的一部分，而且绝不是该等式的唯一变量。评估一家公司的价值时要假设它不分红——毕竟，红利只是资金分配上的一个决定。

我知道，管理者在资金分配方面的失误已经让数百亿美元化为乌有，无论是回购股票还是失败的收购。但随着管理者继续设法取悦于渴望分红的投资者，在分红超过公司承受能力时，其价值也将荡然无存。

正是出于这个原因，分析公司管理才变得如此重要。许多管理团队都会告诉你正确的东西，他们听上去聪明而细心，但他们的决定连一个非常简单的测验都通不过。这个测验的内容是：如果管理层持有公司10%或20%的股份，他们还会做出同样的决定吗？

如果CEO持有10%或20%的股票，他们会用别的方式来经营通用电气、埃克森美孚或者AT&T吗？可以说，他们会把数十亿分红资金用在截然不同而且利润更高的地方。（财富中文网）

维塔利·凯茨尼尔森是一位特许金融分析师（CFA），在投资公司Investment Management Associates, Inc担任首席执行官。他在个人网站ContrarianEdge.com上发表关于市场的文章，同时著有《The Little Book of Sideways Markets》（Wiley出版社）一书。

译者：Charlie

审校：夏林